Abengoa (2ª parte): Lo que los accionistas deben conocer
José Luis Benito | 26.10.2018 09:46
ABENGOA, CRECIMIENTO Y REESTRUCTURACIÓN FINANCIERA: LO QUE LOS ACCIONISTAS DEBEN CONOCER (SEGUNDA PARTE)
En esta segunda parte, dentro de su complejidad, voy a intentar explicar en qué consiste este segundo plan de reestructuración financiera que ahora tiene que aprobar en Junta de Accionista, reestructuración que Abengoa (MC:ABGek) necesita para ser viable, poder devolver su deuda y generar valor para el accionista; como sigue:
Necesidad de liquidez y líneas de avales para asegurar los recursos financieros necesarios para que el crecimiento del negocio permita salir de pérdidas.
En el artículo anterior contaba que yo, personalmente, confiaba en el proyecto futuro de Abengoa y, con carácter orientativo mencionaba que la compañía necesitaría unas ventas aproximadas de 3.300 millones de euros para entrar en el umbral de rentabilidad (“break-even”).
Aquí tengo que remarcar que Abengoa está demostrando ser capaz de conseguir negocio de contratación de proyectos diversos en distintos mercados hasta el punto de agotar sus líneas de avales. Para el que no entienda del negocio, solo mencionar que los avales se utilizan para garantizar a los clientes el fiel cumplimiento de la construcción y entrega de las obras contratadas con las garantías correspondientes y suelen representar normalmente un 10% del valor de la obra contratada.
En esta situación y para incrementar sus ventas, Abengoa necesita acometer una reestructuración financiera que le provea de liquidez y de nuevas líneas de avales y para ello ha llegado a un pre-acuerdo de reestructuración (HoT) con sus principales acreedores: entidades financieras y bonistas que ostentan la mayoría de la deuda. Con este acuerdo Abengoa conseguiría, si llegase a aprobarse por sus accionistas en Junta:
- 97 millones de euros de nueva liquidez para continuar su actividad;
- Nuevas líneas de avales por un importe de 140 millones de euros que, como decía, le permitirían firmar nuevos contratos e incrementar sus ventas, pues los avales de los que disponía hasta la fecha ya estarían prácticamente agotados por la cartera actual de proyectos que ya tiene y que asciende a 1.919 millones de euros pendientes de facturar.
¿Qué entrega a cambio Abengoa para obtener estas nuevas líneas de avales de 140 millones y liquidez inmediata de 97 millones para continuar creciendo en su actividad?
Abengoa entregará a los acreedores como parte del acuerdo unos instrumentos financieros convertibles a su vencimiento en acciones que permitirán a los acreedores adquirir una participación del 22% de las acciones de una nueva compañía llamada “AbenewCo I, S.A.U” en la que Abengoa depositará todos los activos de valor del grupo y que, por tanto, poseerá todo el negocio de ingeniería y contratación de proyectos EPC de energía y medioambiente donde va a concentrar su actividad de negocio para conseguir beneficios y poder restaurar su situación patrimonial.
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¿Qué entrega y que obtiene Abengoa a cambio de renegociar la deuda contraída con sus acreedores y que asciende a 2.914 millones según se puede ver sumando las cantidades en amarillo mostaza del gráfico que se muestra abajo?
Los acreedores, a cambio de reestructurar la deuda de estos 2.914 millones de euros y canjearla por instrumentos “obligatoriamente” convertibles en acciones podrían llegar a quedarse con el 78% restante de “AbenewCo I, S.A.U” canjeable en un plazo de 5 años que sería prorrogable a 10 años.
Fuente del flujograma superior: presentación acuerdo de refinanciación hecho público por Abengoa el 30/09/2018.
¿Qué pierde y qué gana al accionista si esta reestructuración se acordase con los acreedores en los términos mencionados?
Inicialmente, el accionista actual de la matriz Abengoa, al obtener esta liquidez y avales que son imprescindibles para la continuidad del negocio Abengoa diluiría su participación, al perder un 22% “AbenewCo I, S.A.U”, filial tenedora de los activos principales y línea de negocio.
Es decir, a cambio de perder un 22% del negocio ganaría la viabilidad y continuidad de Abengoa como empresa.
La principal inquietud de los accionistas presentes en la reunión informativa de ayer en Sevilla era su preocupación por el 78% por ciento adicional que podría llegar a entregarse a los acreedores de los 2.919 millones a cambio de canjear esta deuda por instrumentos convertibles “obligatoriamente” en acciones de “AbenewCo I, S.A.U” y esa fue la pregunta principal de la reunión, pues 22%+78% sumarían el 100% de “AbenewCo I, S.A.U” y ello, por tanto, podría llegar a suponer en las circunstancias que se describen a continuación la pérdida del 100% del negocio para los actuales accionistas de Abengoa.
La respuesta de Víctor, si no le entendimos mal o dejo algún matiz en el tintero, fue que los acreedores solo podrían conseguir este porcentaje del 78% si el valor de “AbenewCo I, S.A.U” a fecha de vencimiento de los instrumentos de deuda convertibles en acciones (5 años inicialmente) fuese igual o inferior al valor de la deuda pendiente, fecha que podría prorrogarse a 10 años. No obstante, Víctor mencionó que si a fecha de vencimiento de la deuda la valoración de “AbenewCo I, S.A.U” fuese superior a la deuda pendiente, este exceso de valor quedaría en manos de los accionistas de Abengoa.
Como podéis ver la situación es compleja porque, si bien es cierto que por un lado Abengoa necesita llegar sin dilación al acuerdo de reestructuración para sobrevivir, no es menos cierto que si no cumple con ambiciosos objetivos y consigue que el valor de “AbenewCo I, S.A.U” al final del periodo de conversión supere al valor de la deuda, los accionistas perderían el 100% de su participación en lo que sería la joya de la corona como propietaria de los activos y negocios de Abengoa.
Todo ello me invita a hacer las siguientes reflexiones que entiendo deberían tenerse en cuenta para concluir el tan necesario acuerdo de reestructuración y que pueda ser aprobado por los accionistas en Junta; como sigue:
- El periodo de conversión de la deuda asociada al 78% mencionado debería producirse a 10 años en lugar de a 5 años prorrogables a 10, pues se antoja difícil que en un periodo de tan solo 5 años, dada la situación actual de Abengoa y su punto de partida, su filial “AbenewCo I, S.A.U” pueda llegar a tener un valor superior al valor de la deuda que pudiera permitir que los accionistas también participasen de los frutos del crecimiento futuro si la empresa cumple con sus objetivos de crecimiento;
- Aunque se comentó en la reunión y presumo que así se hará, en el acuerdo de reestructuración de deuda debería de establecerse una metodología clara de valoración de “AbenewCo I, S.A.U” en el momento de canje de los instrumentos de deuda por acciones con objeto de que pueda determinarse con rigor si este valor es superior a la deuda pendiente y deja beneficios a los accionistas de Abengoa o es igual o inferior a la deuda y capacita a los acreedores para adquirir el 78% mencionado.
- El porcentaje de la conversión en acciones (máximo 78%) debe quedar vinculado al valor de AbenewCo I S.A.U a la fecha de la conversión y debería establecerse una sencilla fórmula de conversión de deuda en acciones aceptada por los accionistas y acreedores para asignar el porcentaje que podrían llegar a adquirir los acreedores a vencimiento en función del valor de “AbenewCo I, S.A.U”. Para que se entienda por la audiencia y por mostrar un ejemplo sencillo que no tendría por qué ser exactamente el que se llegue finalmente a establecer entre las partes planteo una fórmula; como sigue:
- si el valor de “AbenewCo I, S.A.U” al final del periodo de conversión duplicase el valor de la deuda los acreedores solo tendrían derecho de adquirir un 39% de “AbenewCo I, S.A.U”. La fórmula sería dividir el porcentaje máximo del 78% por el cociente entre el valor deAbenewCo I, S.A.U” y el valor de la deuda; es decir = (78%/2) = 39%
- El acuerdo de reestructuración en curso debería contemplar también el derecho de los accionistas para que,si Abengoa en el futuro consiguiese una nueva refinanciación de la deuda capaz de sustituir total o parcialmente la deuda vigente con los actuales acreedores o poder pagar a los mismos a través de una ampliación de capital, o con una composición mixta de ambas, los accionistas de Abengoa puedan seguir conservando el 78% de participación en AbenewCo I S.A.U. Esto sería lo justo, pues si el negocio de AbenewCo I S.A.U crece y llega a tener un valor superior al de la deuda, este valor debería quedar en manos de los accionistas actuales, pues es lo que normalmente esperan dado que están asumiendo el riesgo de participar en una empresa que aunque esté posicionada en un sector de futuro es una inversión de alto riesgo debido a su situación patrimonial actual.
- El accionista debería disponer de una copia del acuerdo de reestructuración de la deuda en curso con anterioridad a la Junta de Accionista donde se decida la aprobación de la reestructuración, para poder valorarlo adecuadamente antes de tomar la decisión.
- Creo que se ha planteado en algún momento, pero no quería dejar de mencionarlo, que para los accionistas sería valioso que los empleados de Abengoa pudiesen recibir como compensación a su esfuerzo un bono especial si se consiguiese que antes de llegar al final del periodo de conversión de deuda en acciones el valor de AbenewCo I S.A.U fuese superior a la deuda, fórmula de remuneración que también debería estudiarse y acordar con los accionistas.
Finalmente y para concluir los accionistas deben ser conscientes que no alcanzar el acuerdo de reestructuración de deuda sería muy grave tanto para ellos como para la compañía. Asimismo los acreedores deberían ser flexibles para llegar a un acuerdo favorable para todas las partes pues no debemos de olvidar el dicho que todos conocemos y que ya forma parte de la sabiduría popular de los ciudadanos: “Si uno le debe 3000 euros a un acreedor tiene un problema, pero si le debe más 3.000 millones, como es el caso de Abengoa, el problema ya no es solo del deudor sino que pasa a ser también y principalmente del acreedor, convirtiéndose Abengoa en la mejor solución para que éste pueda recuperar su capital si su negocio es viable tal y como se está demostrando con los avances conseguidos”
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