Bonos corporativos y la devaluación argentina
Carta Financiera | 03.02.2014 06:24
Las últimas dos semanas fueron, sin ninguna duda, extremadamente especiales en materia de política económica. El miércoles 22 de enero el Banco Central de la República Argentina dio una primera señal al mercado no interviniendo y dejando que el peso argentino se depreciase alrededor de 24 centavos (un 3,4%). Al día siguiente, el jueves 23, se produjo el salto discreto del tipo de cambio que llevó el valor de la divisa estadounidense a 8,01 pesos para la venta, una depreciación de 88 centavos o 12,42% (enorme vs. 32,5% anual para el 2013). Finalmente, el viernes 24, en una escueta conferencia de prensa, el jefe de gabinete Jorge Capitanich y el ministro de economía Axel Kicillof anunciaron la “reapertura” del cepo, dejando de esta manera, un contexto cambiario similar a aquel comprendido entre noviembre de 2011 y junio de 2012.
Evidentemente la Argentina se encuentra ante un cambio estructural en materia de política económica. Al igual que durante 2013 con la implementación de instrumentos inefectivos como el CEDIN y los Baade, la estrategia del gobierno apunta directamente a la pérdida de reservas. Sin embargo, el sinceramiento del tipo de cambio por sí sólo no desalienta el turismo ni el ahorro en dólares, y para ello, es necesario que el mercado vuelva al peso como depósito de valor.
Como se puede observar en el gráfico anterior, la tasa Badlar privada ha sufrido un importante incremento en los últimos días, acercándose de esta manera a los niveles reales de inflación anual. El objetivo final es incentivar el ahorro en pesos y disminuir la pérdida de divisas.
Ahora bien, ¿de qué manera afecta este shift en materia de política económica a los bonos corporativos? Está claro que los bonos soberanos denominados en dólares han sufrido un importante incremento en sus niveles de riesgo de crédito (esto es, en la capacidad que tiene el estado de repagar la deuda), no obstante la situación en sus pares corporativos no es la misma y se basa principalmente en la capacidad que tienen las empresas de diversificar sus ventas internacionalmente (para mayor información leer: La paradoja de los bonos argentinos).
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Veamos entonces cuál es la exposición al tipo de cambio de las principales emisoras de deuda en Argentina:
Aeropuertos Argentina 2000 pareciera ser una de las más beneficiadas, con el 75% de las ventas denominadas en dólares y gastos operativos denominados en pesos. En la medida en que el efecto de la suba del tipo de cambio no se traduzca completamente a precios, la compañía estará mejorando sus resultados en el corto plazo.
Arcor, en cambio, tiene una composición menos diversificada ya que más del 70% de sus ventas se realizan en Argentina. Sin embargo, su estructura de deuda de corto plazo se encuentra principalmente denominada en pesos por lo que su exposición al tipo de cambio es menor.
Bancos. En general los bancos se ven afectados por la suba de tasas al verse reducido el margen de intermediación financiera en el corto plazo. Por su función característica, los bancos tienen activos colocados a largo plazo (principalmente préstamos) y pasivos a corto plazo (cajas de ahorro, plazos fijos, etc.) lo cual genera tensiones en los ingresos por la dificultad de repricing de sus tasas activas y la mayor frecuencia de cambio en sus tasas pasivas.
YPF parece ser una de las más vulnerables a la suba del tipo de cambio. Aproximadamente el 65% de sus ingresos se encuentran denominados en pesos en un mercado fuertemente controlado por el gobierno y cuyos precios se han mantenido consistentemente por debajo de los precios internacionales. Si bien se puede esperar una suba en el corto plazo, no se observa un panorama extremadamente favorable para la compañía.
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