El fallo en el camino de la Fed hacia la normalización de su política monetaria
Investing.com | 19.02.2018 12:59
- Va a ser difícil estar a la altura del legado de Yellen
- Powell hereda la responsabilidad de la normalización de la política monetaria
- La "comunicación excesiva" de la política actual podría ser el error fatal de la Fed
Si la actividad en los mercados de valores se considera una medida aceptable para calificar el rendimiento al frente de la Reserva Federal (Fed), entonces se puede decir que el recientemente nombrado presidente Jerome Powell no ha tenido una primera semana muy buena. El cargo de Powell como presidente de la Fed comenzó el 5 de febrero en mitad de una enorme agitación en los mercados; tanto el Dow Jones como el S&P 500 cayeron un 5,2% en el transcurso de esta semana, su peor rendimiento semanal desde enero de 2016.
"En mi primer día en LPL, no tenía ordenador y pensé entonces que eso era tener un mal comienzo", comentaba Ryan Detrick , estratega de mercado senior de LPL Research. "Bien, pues Jerome Powell ha tenido el peor primer día de la historia para un presidente de la Fed cuando el Dow cayó un 4,6% el lunes… Yo diría que eso sí es un mal primer día de trabajo".
Sin embargo, no debería interpretarse nada de esta fría bienvenida a Powell, pues según las cifras de Detrick, el Dow Jones tiende a caer más de un 15% de media durante los seis primeros meses de un nuevo dirigente en la Reserva Federal. Sin embargo, este estratega también ha señalado que el repunte medio del selectivo en un año tras registrar mínimos de seis meses equivale a un 20%.
La expresidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, ha puesto punto y final a su reinado en el banco central con un impresionante historial (incluyendo subidas de la bolsa y un considerable descenso del desempleo) lo que deja una estela difícil de seguir para Powell, que recoge la batuta de la normalización política.
Aunque Yellen fue capaz de guiar sin problemas la economía de Estados Unidos y los mercados de valores hacia el proceso de eliminación del carácter acomodaticio de la política monetaria, es posible que haya dejado a su sucesor el legado de una estrategia de política monetaria que ha plantado las semillas de la próxima gran crisis del mercado.
h3 La trayectoria estelar de Yellen en la puesta en marcha de la normalización de la política monetaria/h3Cuando Yellen cogió las riendas de la Fed el 3 de febrero de 2014, la tasa de desempleo estaba en 6,7% y cuando las soltó había caído hasta el 4,1%, su cota más baja desde el año 2000.
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También es la tasa de desempleo final más baja de un presidente de la Fed desde William Martin en 1970. Además, la caída de un 2,6% desde el comienzo hasta el final de su mandato es la mayor en la historia de los presidentes de la Fed tras la Segunda Guerra Mundial. El número dos de la lista, Alan Greenspan, sólo logró un descenso del 1,3% y su largo reinado no fue fácil, situándose el nivel en casi un 8% en la década de 1990.
Los inversores en acciones sin duda harían bien en aplaudir a Yellen, ya que el S&P subió un 55% (ver gráfico a continuación) y el Dow Jones se embolsó unas ganancias de casi el 63% durante sus cuatro años al frente del banco central de Estados Unidos.
Tras coger el relevo de su predecesor, Ben Bernanke, Yellen empleó su tiempo en la Fed a la tarea de eliminar el carácter extraordinariamente acomodaticio de la política monetaria en un intento de volver a la normalización de la misma.
Casi dos años después de su nombramiento, el 16 de diciembre de 2015, la Reserva Federal, bajo la dirección de Yellen, subió los tipos de interés de referencia por primera vez desde 2006, en lo que sería la primera de cinco subidas de 25 puntos básicos antes de terminar su mandato.
Aunque la reducción de su programa de compra de activos comenzó en diciembre de 2013, justo antes de que Yellen tomase las riendas de la Fed, no fue hasta octubre de 2014 que la autoridad monetaria anunció el veradadero "final" de su programa de compra de bonos. Pero aún así, el balance no se estaba reduciendo porque se reinvertían los ingresos de los pagos principales y de intereses.
Como parte de su plan para la expansión cuantitativa, la compra de bonos y de títulos respaldados por hipotecas se dispararon desde en torno a 800.000 millones a finales de 2007, hasta 4.500 millones de USD, mientras la autoridad monetaria luchaba por llevar la economía estadounidense por un camino estable a lo largo de la crisis financiera.
Fuente: La Reserva Federal
Sin embargo, durante el mes de marzo de 2017, la Fed señaló que comenzaría a reducir su balance más adelante ese año, dejando de permitir los procedimientos de reinversión de los ingresos y fue justo el pasado mes de septiembre cuando la primera mujer que lideró el banco central de Estados Unidos presentó el plan de revertir las masivas participaciones de la Fed en octubre.
Sin embargo, esa reducción será un proceso lento y se calcula que el descenso será sólo de alrededor de 300.000 millones de USD en 2018, o un mero 8,1% de todos los activos comprados desde la crisis financiera.
h3 Powell toma el timón para deshacer la “anormal” política monetaria /h3Todo apunta a que Powell seguirá con el proceso y comenzado por Yellen con una implementación gradual de ajustes de política monetaria. El ahora exgobernador de la Fed nunca ha disentido de una decisión de política monetaria desde que se unió en 2012 y se le describe en general como prudente. Tales son las expectativas de que Powell mantendrá vivo el legado que algunos en Wall Street lo han denominado un “satélite de Yellen”.
Aparte de pretender seguir los pasos de Yellen, Powell hereda una economía ya sana pero con una postura de política monetaria que todavía está lejos de ser "estándar" mientras desempeña la difícil tarea de tratar de conseguir una normalización de política monetaria tras diez años de mercados adictos a la liquidez.
Las presiones de precio siguen siendo un enigma para la Fed, pues la inflación de los salarios no está cumpliendo en general con las previsiones a pesar de una economía que parece estar, si es que no lo está ya, muy cerca del pleno empleo.
De hecho, los dirigentes de las reservas federales de Chicago y Minneapolis, Charles Evans y Neel Kashkari, respectivamente, votaron en contra de la última subida de los tipos de diciembre, argumentando que la inflación necesitaba acercarse al objetivo del 2% antes de continuar con los ajustes.
Mientras, el objetivo final de la normalización de la política monetaria sigue en el horizonte. El proceso de reducción del balance de la Fed está en marcha, pero se calcula que tardará varios años al ritmo actual, incluso dando por hecho que no haya baches inesperados en el camino. Aunque la Fed podría vender sus participaciones para acelerar el ritmo, los mercados creen que simplemente les permitirá dejar pasar la fecha límite como parte del actual proceso "gradual".
Además, los mercados parecen haber olvidado que el rango objetivo actual de los tipos de interés está lejos del reino de la política monetaria "normal"*. Los pronósticos para los futuros niveles de los tipos de interés del actual 1,25% al 1,50% siguen incluyendo ese rango de 25 puntos básicos entre el límite superior e inferior, producto del movimiento de la política monetaria de diciembre de 2008.
*Con "normal" nos referimos no sólo a al tipo objetivo único en lugar del rango de 25 puntos básicos, sino también al hecho de que, como se puede ver en el gráfico a continuación, los tipos de interés permanecen en niveles históricamente bajos.
En las actas de este debate histórico sobre el núcleo de la autoridad monetaria de Estados Unidos hace nueve años, el presidente de la Fed de San Luis, James Bullard, expresó su postura sobre un eventual retorno a la normalización después de implementar el rango:
"Una vez haya pasado la crisis, podremos empezar a establecer un objetivo para los fondos federales de nuevo, tal vez volviendo con un rango inicialmente para la tasa de fondos federales y luego volviendo gradualmente al régimen de objetivos, que estoy de acuerdo en que en tiempos normales es una manera mucho mejor de comunicar cuestiones de política monetaria.
Tras cinco subidas, nos preguntamos cuándo considerará la Fed, ahora liderada por Powell, que los "tiempos normales" han regresado.
h3 Sobrecomunicación: ¿defecto fatal de la Fed?/h3Por último, los mercados probablemente se han acostumbrado a esperar una "sobrecomunicación" por parte de la Fed. Mientras que los traders siguen repasando con lupa las declaraciones de los miembros de la institución, escudriñando el documento en busca de cambios en el discurso de las actas que pudieran proporcionar más indicios en cuanto al futuro rumbo de la política monetaria, la Fed se ha embarcado en la tarea de anunciar con detalle por adelantado los cambios de los tipos de interés; las autoridades dan indicaciones claras de sus intenciones cada vez que tienen la oportunidad entre reunión y reunión.
Esto bien podría haber sido el resultado de la primera rueda de prensa tras la decisión de Yellen en marzo de 2014, cuando los mercados de valores se desplomaron tras interpretar de sus palabras que los ajustes de la política monetaria eran inminentes. Yellen pareció “captar el mensaje”, volviéndose extremadamente cautelosa en sus declaraciones públicas y al mismo tiempo oferciendo indicios clarisimos para preparar a los mercados ante los futuros movimientos.
Uno de los efectos de esta estrategia se puede ver en la última serie de subidas de los tipos de interés en que los futuros de los fondos federales implsaron las probabilidades de una subida de 25 puntos base hasta muy por encima del 90% en los días previos a cada reunión, haciendo que el anuncio en sí perdiera interés.
Todo apunta a que la siguiente subida de 25 puntos básicos ocurrirá en la reunión de los días 20-21 de marzo y (si la historia reciente se repite y no hay sorpresas en cuanto a los datos económicos) uno esperaría que las probabilidades siguieran acercándose aún más hacia la marca del 100% a medida que se acerca la reunión de dos días de duración.
El cada vez más centrado enfoque de la Fed hacia las orientaciones ha dejado su huella en las expectativas del mercado. El mercado de futuros de Estados Unidos estima ahora que habrá aproximadamente cuatro subidas más de los tipos de interés hasta enero de 2020, como señaló Gene Frieda, estratega global de PIMCO en una reciente publicación en su blog .
"Ésta es la primera vez desde que la Reserva Federal comenzara a publicar su "gráfico de puntos" (una previsión de dónde espera que se sitúe la tasa de interés a largo plazo) que las previsiones de los precios del mercado se han puesto de acuerdo con la Fed", señalaba.
Sin embargo, la Fed bien podría haberse metido en un callejon sin salida en sus esfuerzos por anunciar a bombo y platillo sus intenciones. A pesar de las objeciones de los estrategas de política monetaria, los participantes del mercado han dado por sentado que la Fed sólo puede actuar en una reunión a la que le siga una rueda de prensa de seguimiento.
Hasta ahora, el banco central ha seguido obedientemente este guion, ciñéndose a sólo cuatro reuniones (marzo, junio, septiembre y diciembre) de las ocho que se celebran cada año, en las que podría hacer movimientos de política monetaria sin poner patas arriba los mercados financieros.
Si bien este camino de sobrecomunicación de política monetaria puede ser relativamente fácil de manejar en un marco de implementación gradual de ajustes para conseguir la normalización de las políticas, corre el riesgo de convertirse en el defecto fatal de la Fed cuando se recupere la "normalidad" y el banco central se enfrente a la necesidad de actuar sin haber tenido la oportunidad de avisar con antelación a los mercados.
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