El pensamiento mágico del jefe de la Reserva Federal

Sí, el presidente de la Reserva Federal Powell fue muy duro en su testimonio ante el Congreso el martes y el miércoles. Señaló claramente (de nuevo) que una vez que las tasas de interés a un día de la Reserva Federal alcancen un máximo, no bajarán durante un tiempo. Además, señaló que el pico probablemente sería más alto de lo señalado anteriormente (he estado diciendo y pensando 5% por un tiempo, pero va a ser más alto) e incluso señaló el aumento de la probabilidad de un retorno a los aumentos de 50 puntos base después de la reciente desaceleración a 25 puntos base.

Este último punto, en mi opinión, es el menos probable ya que todas las razones para la bajada a 25bps siguen siendo válidas: tanto si el pico es del 5% como del 6%, está relativamente cerca y la confianza que deberíamos tener en que las tasas no han subido lo suficiente debería, por tanto, estar disminuyendo rápidamente. Además, dado que la política monetaria funciona con retardo y ha habido muy poco retardo desde que comenzó la agresiva campaña de endurecimiento, sería razonable ralentizarla o detenerla para evaluar el efecto que han tenido las subidas anteriores.

Pero aquí está el punto más importante, y que Powell no abordó. Realmente no hay muchas pruebas de que las subidas de la Fed hasta la fecha hayan afectado a la inflación. Es completamente un artículo de fe que seguramente lo harán, pero esto no es lo mismo que decir que lo han hecho.

Consideremos por un momento: ¿de qué manera podríamos argumentar plausiblemente que las subidas de tasas hasta ahora han sido responsables del descenso de la inflación? El descenso de la inflación ha procedido en su totalidad del sector de bienes, y buena parte de él se ha debido a que los autos usados han vuelto a un nivel normal (es decir, en línea con el crecimiento del dinero) después de haberse excedido. ¿Cómo ha hecho exactamente la política monetaria bajar los precios de los bienes?

Esto no quiere decir que el aumento de las tasas de interés no haya afectado a la actividad económica, y esta es (para mí) la verdadera sorpresa: dado el apalancamiento existente en el mundo empresarial, me sorprende que no hayamos visto una contracción más seria.

En parte, se trata de una demanda reprimida que aún debe satisfacerse, por ejemplo en el sector de la vivienda, en el que las subidas significativas de las tasas normalmente amortiguarían sustancialmente la demanda de vivienda, y parece que lo han hecho. Sin embargo, hay una grave escasez de viviendas en el país, por lo que la construcción continúa (y los precios de la vivienda, aunque han caído ligeramente, no muestran signos del colapso que tantos han pronosticado). El aumento de las tasas también está repercutiendo en el mercado de los activos comerciales respaldados por hipotecas, ya que muchos arrendadores comerciales han financiado inexplicablemente sus proyectos con deuda a tasa variable y donde el costo del apalancamiento puede hacer o deshacer el proyecto.

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Las tasas de interés más altas, por otra parte, tienden a apoyar los alquileres residenciales, al menos hasta que el desempleo finalmente aumente de forma apreciable. Creo que tal vez no muchos economistas sean propietarios, pero unos costos más elevados no suelen traducirse en un deseo de cobrar alquileres más bajos. En el sector comercial, los contratos de arrendamiento son más largos y la rotación más costosa, pero el arrendador residencial medio no se enfrenta hoy en día a una escasez de demanda.

Entonces, ¿dónde ha provocado la subida de tasas el descenso de la inflación? A juzgar por el hecho de que el IPC medio acaba de marcar un nuevo máximo, creo que la respuesta es bastante clara: no lo han hecho. Y, sin embargo, la Fed cree que si sigue subiendo las tasas, la inflación caerá en su sitio. ¿En qué otro lugar podemos ver más claramente en funcionamiento la máxima de que "si una pieza no encaja, es que no estás usando un martillo lo suficientemente grande"?

O tal vez esto es sólo un reflejo de la noción de que si quieres algo lo suficiente, el propio deseo hará que la cosa suceda. [N.B.: esto se ajusta más a la receta del libro clásico de Napoleón Hill "Piense y hágase rico", pero el título del también clásico "El poder del pensamiento positivo" de Peale sugirió un título más pegadizo para este artículo. Considérelo una licencia poética].

Además, lo que hemos visto es que las tasas de interés más altas han tenido el efecto previsto sobre la velocidad del dinero. Aunque en otro lugar he notado que parte del repunte de la velocidad del dinero hasta ahora se debe al efecto "fuerza de resorte", hay pruebas sustanciales de que uno de los principales impulsores de la velocidad del dinero es la tasa de interés devengada por los saldos no monetarios. Suficiente, de hecho, para que yo escribiera sobre la conexión en junio de 2022, antes de que comenzara el reciente repunte de la velocidad. [También me gustaría llamar su atención sobre un artículo publicado recientemente por Samuel Reynard del Banco Nacional Suizo, donde incorpora la velocidad del dinero en su cifra de crecimiento de la oferta monetaria ajustada. Reynard es uno de los últimos monetaristas que quedan en los círculos de la banca central].

Ahora bien, nada de lo que acabo de escribir va a disuadir a Powell y compañía de seguir subiendo las tasas hasta que la demanda se vea finalmente aplastada y, según su fe pero a falta de pruebas hasta la fecha, la inflación se desacelere de nuevo hasta donde ellos quieren. Pero con los precios de equilibrio de la inflación a largo plazo en niveles que reflejan esa fe, vale la pena preguntarse si hay algún valor en ser apóstata.

Escrito por: Michael Ashton