¿Impulsará un régimen de tipos bajos a los alcistas del S&P 500?
Michael Kramer | 24.07.2020 14:16
Este artículo fue escrito exclusivamente para Investing.com
Con una política de tipos de interés en cero y el enorme programa de expansión cuantitativa lastrando los tipos en el extremo largo de la curva de endeudamiento, los inversores han estado esperando que una expansión de múltiplos impulsara los precios de las acciones. Después de todo, el argumento es que no hay alternativa, y teniendo en cuenta que se espera que los ingresos se desplomen debido a la pandemia del coronavirus, lo único que puede impulsar más las acciones son los múltiplos. Pero la historia tiende a ofrecer un relato diferente. Los bajos tipos de interés no producen múltiplos más altos, las ganancias sí.
Ya hemos visto esta narrativa de bajos tipos de interés antes, cuando los tipos cayeron tras la crisis financiera de 2008 y 2009. Los múltiplos han tardado años en expandirse. Europa tuvo tipos de interés bajos durante todo el período, y ni siquiera los múltiplos de una economía robusta impulsada por las exportaciones como la de Alemania ha visto el mismo nivel de expansión que la de Estados Unidos ahora mismo.
h2 Rendimiento y múltiplos/h2La relación precio-beneficio a plazo de un año para el S&P 500 ha aumentado recientemente hasta 19,8, su cota más alta desde abril de 2002. Por aquel entonces, los múltiplos de dicha relación se contraían tras el estallido de la burbuja dot.com. Los múltiplos cayeron a cerca de sólo 9 en 2009. Después, la Fed recortó los tipos tras la recesión de 2009, y el rendimiento de los bonos del Tesoro se desplomó y los múltiplos de la relación precio-beneficio comenzaron a expandirse, casi duplicándose hasta 18 en diciembre de 2017.
Sorprendentemente, de 2011 a 2013, incluso cuando la Reserva Federal mantuvo los tipos de los fondos federales anclados en el 0,25%, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años subió de cerca del 1,6% a casi el 3%. Como esto ocurrió, la relación precio-beneficio del S&P 500 se expandió de 11 a 15.
Cuando el rendimiento de los bonos a 10 años comenzó a caer a alrededor del 1,5% en el verano de 2016, hubo muy poco aumento de la relación precio-beneficio, que subió hasta aproximadamente 16. Después de eso, el rendimiento comenzó a aumentar, en previsión del primer aumento de los tipos de interés de la Fed desde 2005, y continuó haciéndolo durante otros dos años, hasta octubre de 2018. En ese tiempo, la relación precio-beneficio del S&P subió a 18.
h2 Las ganancias podrían pesar más/h2
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Si bien los tipos más bajos han coincidido en el pasado con un aumento de los múltiplos de la relación precio-beneficio, este no siempre es el caso. Parece ser que la dirección de los tipos de interés puede tener poco —si es que algún— peso en el múltiplo de ganancias reales del S&P 500. Y tampoco parece que no haya otra manera de que los múltiplos se expandan que no sea a través de un entorno de tipos a la baja.
Lo que parece importar más en cuanto a la dirección del múltiplo de ganancias es el tipo de cambio de las ganancias reales en sí, con un crecimiento de ganancias más alto y rápido que estimule la expansión múltiple. La correlación parece ser increíblemente estrecha cuando se mira a simple vista, con este gráfico que muestra la relación precio-beneficio del S&P contra el beneficio acumulado por acción.
Incluso si nos fijamos en Alemania, donde el rendimiento de los bonos del Gobierno a 10 años de referencia cotiza en -50 puntos básicos, el DAX opera con una relación precio-beneficio de 15. Esto se encuentra en el extremo superior de su rango histórico que se remonta a 2003. Los múltiplos del DAX colapsaron bastante bruscamente en 2009, registrando mínimos de alrededor de 7, frente a los cerca de 14 del año anterior, y desde entonces se han más que duplicado. Pero al Banco Central Europeo le ha costado más de una década de bajos rendimientos de los bonos y al menos cinco años de política de tipos de interés en cero que esto suceda. Los múltiplos del S&P se duplicaron en mucho menos tiempo.
Por lo tanto, los tipos de interés también tienen poca incidencia en la expansión, o contracción, de los múltiplos de la relación precio-beneficio, al menos no en los últimos 20 años, cuando, en las economías desarrolladas, los tipos estaban en cero o casi cero. Si fuera el caso, esto podría ser un gran problema para el mercado de valores. Sugiere que una contracción de los ingresos debería conducir a una contracción de los múltiplos. Si es así, entonces los alcistas del S&P podrían tener dificultades para avanzar más a partir de aquí, e incluso podría enfrentarse a un fuerte declive.
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