Perspectivas para el segundo semestre de 2021

Fuente: Bloomberg, Allianz (DE:ALVG) Global Investors. Datos de mayo de 2021.

2. En este entorno de «tipos más bajos durante más tiempo», hay que vigilar la inflación

Los estímulos económicos seguirán siendo un importante tema de inversión en el segundo semestre de 2021. El alcance total de los estímulos económicos globales (en forma de medidas de la política fiscal y monetaria) será inferior a los niveles sin precedentes observados el pasado año. Esto se debe a que las economías en recuperación requieren menos estímulos y a que los gobiernos no quieren aumentar sus niveles de deuda a menos que sea estrictamente necesario. De hecho, algunos mercados emergentes frenarán su gasto fiscal y endurecerán su política económica a través de subidas de tipos de interés.

Sin embargo, la imagen es diferente en los mercados desarrollados —en particular, en EE. UU., donde esperamos ver algunos programas de gasto fiscal y recortes de impuestos adicionales este año—. Todo este gasto está generando preocupación por un «capitalismo niñera», con los bancos centrales efectivamente en deuda con sus gobiernos al financiar este gasto. Los balances de los principales bancos centrales se sitúan en máximos históricos y está previsto que sigan hinchándose en los próximos trimestres (véase el Gráfico 2).

Una consecuencia de estos estímulos masivos, tanto de la política fiscal como monetaria, podría ser un significativo aumento de la inflación a partir del segundo trimestre de 2021, tras la rápida recuperación económica y la contracción de la brecha de producción mundial (lo que significa una menor capacidad disponible en la economía). Otros factores podrían incluir las constantes interrupciones de la cadena de suministro para las empresas de todo el mundo y el «efecto de base» de los precios de las materias primas, en particular los costes de la energía, que han aumentado de forma significativa desde el pasado año.

También se observan signos de que el aumento de la inflación no es completamente transitorio. Por ejemplo, los agregados monetarios —la cantidad de dinero en circulación en una economía— se han disparado durante la crisis de la COVID-19 en respuesta a unos estímulos monetarios sin precedentes. Por otra parte, una continuación de la tendencia de desglobalización —por la que los países tratan de ser autosuficientes en productos esenciales— también intensificaría las presiones inflacionistas. Se observan asimismo algunas señales de aumento de la presión sobre los salarios, que se transmite en forma de aumento de precios.

Teniendo en cuenta todos estos factores, es posible que la inflación sea incluso más elevada de lo esperado después de 2021 —o al menos que los mercados descuenten una mayor probabilidad de este resultado—. Y si este escenario está sobre la mesa para el próximo año, creemos que los mercados comenzarían a descontarlo mucho antes. Los mercados financieros vigilarán de cerca la reacción de los bancos centrales a la inflación y a un crecimiento económico más sólido de lo previsto —en particular, la Reserva Federal estadounidense—. La Fed aplica ahora un enfoque de «objetivo de inflación media», lo que significa que se sentirá cómoda con una superación temporal de su objetivo del 2%. Pero cuanto más espere la Fed a que suba la inflación, mayor tendrá que ser su reacción. El mercado ya prevé que la Fed comenzará a recortar sus compras de bonos de forma progresiva, probablemente en 2022. Se espera que las subidas de tipos se produzcan más tarde. Estos dos acontecimientos podrían dar lugar a cierta volatilidad, dependiendo de cómo sean telegrafiados por la Fed.

Por consiguiente, con el aumento de la inflación, al menos de forma temporal, y los bancos centrales dispuestos a endurecer la política monetaria más tarde o más temprano, es probable que las rentabilidades de los bonos avancen a partir de este punto —tal vez incluso más avanzado el año—. Sin embargo, seguimos pensando que, a largo plazo, los tipos de interés reales (que se han ajustado por la inflación), se mantendrán en bajos niveles en comparación con sus medias a largo plazo, debido a que determinadas tendencias estructurales (incluyendo cambios en la demografía, bajo crecimiento de la productividad y elevados niveles de deuda) también refrenarán el crecimiento económico. Y si no hay otros cambios, el crecimiento económico y los tipos de interés evolucionan históricamente bastante en paralelo.

Implicaciones para la inversión

1. 1. • • Renta fija: Apostamos por mantener las duraciones cortas. Muchos bonos resultan caros y no solo la deuda soberana, sino también la deuda con grado de inversión y de alta rentabilidad. Si aumenta la preocupación de los mercados de bonos por la inflación y la actuación de los bancos centrales, es posible que las rentabilidades aumenten (y caigan los precios). En este entorno, los inversores querrán gestionar de forma activa sus posiciones, pero los precios más bajos también pueden brindar una oportunidad atractiva. El reemplazo de las rentas continuará representando un desafío en el actual entorno de bajas rentabilidades.
        • Renta variable: La liquidez de los bancos centrales y una actitud general de tolerancia al riesgo han impulsado los precios de las acciones. Las acciones estadounidenses resultan caras —tal vez se sitúen incluso en un territorio de burbuja—, pero es posible que toquen techo en los próximos seis a doce meses. Las acciones europeas y asiáticas son más baratas y ofrecen precios moderados en comparación con sus niveles históricos. En estos momentos apostamos por el estilo de inversión de valor en detrimento de su homólogo de crecimiento, pero —a largo plazo— las acciones tecnológicas desempeñarán un papel importante. Centrarse en empresas que conceden prioridad a las prácticas corporativas sostenibles —incluyendo las cuestiones ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG)— puede ayudar a los inversores a afrontar el camino posiblemente accidentado que les espera.
        • Gestión del riesgo: Hay que plantearse estrategias de gestión del riesgo ágiles. En un entorno de bajas rentabilidades, muchos inversores reconocen que tendrán que asumir un mayor riesgo para alcanzar sus objetivos. La clave está en asumir este riesgo de forma gestionada.

Gráfico 2: los bancos centrales han intensificado unas compras de activos ya masivas

Base monetaria (reservas bancarias + dinero en circulación) expresada como % del PIB