Michalis Ditsas Jefe de Especialistas en Inversión
La búsqueda de rendimiento seguirá siendo el principal impulsor para invertir en renta fija durante 2020. Con el 51% del mercado soberano no estadounidense, y una cuarta parte de la clase de activos de renta fija arrojando rendimientos negativos, no es de extrañar que los inversores continúen buscando oportunidades en crédito de alto rendimiento.
El 2019 fue un año de crecientes tensiones geopolíticas, la desaceleración económica mundial, la persistente debilidad manufacturera, la inflación suave y los bancos centrales centrados en políticas acomodaticia. Pero no todos los resultados fueron negativos, ya que el sector servicios siguió siendo resistente, apoyado por una fuerte demanda interna y una mejora de los mercados laborales. En este entorno, los mercados de crédito generaron rendimientos fantásticos, con un alto rendimiento estadounidense (USHY) que regresaba del 14,4%, el alto rendimiento europeo (EHY) 11,3%, el índice subordinado financiero europeo (EBSU) del 10,3% y el índice contingente convertible (CoCo) 17,6%. Estos resultados superaron nuestras expectativas a principios de 2019, donde en el análisis
Según nuestros análisis, los rendimientos totales para el High Yield de EE. UU. y Europa superarán el 10% y el 7% respectivamente. ¿Qué deben esperar los inversores de los mercados de crédito en 2020? Si nos basamos en fundamentos, técnicos y valoraciones del mercado de crédito: Los diferenciales se endurecieron en todos los mercados de alto rendimiento en 2019, ya que el comportamiento de los inversores estaba dominado por un sentimiento de riesgo. Los diferenciales no se han ajustado como ocurrió a finales de 2017 y principios de 2018, pero evaluar cuidadosamente las oportunidades de inversión es cada vez más importante.
Gráfico 1: Diferenciales históricos de crédito
Fuente: Bloomberg, a 21 de enero de 2020
Las tasas de recuperación del HY en Estados Unidos fueron del 26,2% en el último mientras que Europa, el HY obtuvo también tasas de recuperación elevadas, del 31% en el año pasado, y superaron el promedio histórico del 30%.
Los niveles de apalancamiento en el mercado de alto rendimiento de Estados Unidos se han mantenido estables durante tres trimestres en 4,1 veces y por debajo de los máximos recientes de 4,6 veces en el segundo trimestre de 2016. En el alto rendimiento europeo, el nivel de apalancamiento se ha estabilizado en 4,3 veces, después del aumento que comenzó a finales de 2017. Los coeficientes de cobertura de intereses se mantuvieron ampliamente estables en los EE.UU. con 4,5 veces. Del mismo modo, en el alto rendimiento europeo la tasa de cobertura de interés media ponderada se mantuvo alrededor de 6 veces, que es 0,5 veces por debajo del ciclo alto visto en el cuarto trimestre de 2017, pero sigue siendo uno de los niveles más altos desde principios de 2005.
Por debajo de los mercados de grado de inversión son muy resistentes y han producido un rendimiento de retorno total positivo a través de diferentes condiciones del mercado. En los últimos diez años, el HY de los Estados Unidos, el HY europeo y el Euro Subordinated Financial Index (EBSU) tuvieron un desempeño negativo sólo dos veces, mientras que el índice CoCo sólo una vez (gráfico 2). Incluso cuando se miran los últimos 20 años, el período está dominado por rendimientos positivos (tabla A).
Gráfico 2: Rendimientos totales anuales de los mercados de crédito
Fuente: Bloomberg.
Cuadro A: Número de rendimientos negativos anuales para los mercados de crédito
Fuente: Bloomberg
Los resultados anteriores no deberían ser una sorpresa, por debajo de los bonos de grado de inversión exhiben una correlación baja o negativa a largo plazo con la renta fija tradicional y un rendimiento similar a laequidad con menor volatilidad. La demanda de bonos por debajo de los grados de inversión sigue siendo fuerte ya que en 2019 vimos $19.300 millones de entradas de fondos para US HY y 8.300 millones de libras esterlinas para el HY europeo, lo que refleja las condiciones favorables del mercado y el sentimiento de los inversores.
Se espera que la emisión aumente este año, esto proporcionará oportunidades de inversión y aumentará la liquidez general. En los Estados Unidos, y se espera que la Fed se mantenga en hibernación para 2020, los precios del petróleo fuera de los mínimos y los altos niveles de deuda.
Nuestra preferencia, sin embargo, sigue siendo para EHY, particularmente el mercado de bonos subordinados. Los alojamientos de los bancos centrales permanecerán en Europa durante 2020, lo que ayudará a las corporaciones a mantener sus sólidos fundamentos y la demanda de los inversores, y por lo tanto son factibles rendimientos cercanos al 4% y 6,5% o más para el mercado ehY y CoCo. Dicho esto, preferimos el EHY, ya que la política fuertemente acomodaticia del Banco Central Europeo no sólo ayudará a las corporaciones a mantener sus sólidos fundamentos, sino que, lo que es más importante, apoyará la demanda de los inversores de activos que no tengan inconveniente en asumir.
Entre los bonos de alto rendimiento, seguimos favoreciendo bonos subordinados junior como CoCos e híbridos, debido a su atractivo rendimiento y sólidos perfiles de emisor. Como tal, creemos que los rendimientos tipo cupón de 4% a 5% o más son factibles para el mercado EHY y CoCo durante 2020.